В феврале 2018 акция Сбера стоила в моменте 285₽, тогда по итогам года капитал банка составил ₽3,95 ТРЛН, он заработал ₽811 МЛРД и заплатил 12₽ дивиденда на акцию.
В сентябре 2026 акция Сбера стоит 277₽, по итогам года капитал банка составит ~₽9 ТРЛН, банк заработает ~₽1,85-1,95 ТРЛН и заплатит ~42-44 руб на акцию.
🏦 За 8 лет капитал вырос в 2,2 раза, прибыль — в 2,4 раза, дивиденд — в 3,5 раза. АКЦИЯ НЕ ВЫРОСЛА.
Как так произошло?
ГЛАВНАЯ ПРИЧИНА СНИЖЕНИЯ ОЦЕНКИ — ИЗМЕНИЛАСЬ ТРЕБУЕМАЯ ДОХОДНОСТЬ.
Ключевая ставка сейчас 14%, при этом доходности длинных ОФЗ выросли.
Когда безрисковый инструмент дает 16,2%, инвестору уже недостаточно получить от акции даже 12-13% дивидендами.
Хорошо это видно на Сбере 3️⃣👇
Исторически его дивидендная доходность часто находилась примерно рядом с доходностью ОФЗ. Но в конце 2024 года ожидаемые дивиденды давали около 13,5–13,6%, тогда как пятилетние ОФЗ около 18%.
Рынок соглашался на разницу порядка 4-4,5 п.п., потому что в цене сидели ожидания завершения СВО.
Сейчас этот разрыв практически исчез. То есть за последние годы из банков постепенно вышла та премия, которую инвесторы были готовы платить за перспективу завершения СВО (☝️см графики☝️)
Есть и второй фактор. Банки напрямую завязаны на состояние всей экономики. Сейчас прибыль растет, но длительная высокая ставка постепенно ухудшает положение заемщиков. Если компании начинают хуже обслуживать кредиты, банки получают рост резервов, проблемные долги и залоги на балансе.
Поэтому рынок может уже сейчас закладывать сценарий, при котором в 2027 году прибыль банков будет расти гораздо медленнее или у части банков вообще снизится.
Финансовые результаты определяют долгосрочную стоимость бизнеса. Но на горизонте года, двух или трех лет оценку могут гораздо сильнее двигать ставка, доходность ОФЗ, состояние экономики и премия за риск.
☝️ПОСЛЕДНИЕ ПОЛГОДА РЫНОК ЕЩЕ СИЛЬНЕЕ ИСКАЗИЛО.
Например, на графике четко видно, что оценки по P/B у Сбера и Т почти что сравнялись, хотя исторически Т всегда стоит значительно дороже Сбера благодаря премии за быстрый рост и высокую рентабельность. Рентабельность у Т никто не отнял, компания генерирует почти 30% и таргетирует этот показатель на будущее. При этом продолжается рост активов значительно быстрее рынка.
Почему премия в оценке могла исчезнуть? Если инвестор не верит в хорошее будущее через 2-3 года, то он начинает смотреть на полгода-год вперед и не дальше. А на таком отрезке темпы роста почти не имеют значения и на первый план выходят дивиденды.
И тогда такие банки как ВТБ, МТС, Совкомбанк, Т, которые платят заметно ниже 50% от прибыли на дивиденды, уходят на второй план, так как их дивидендная доходность ниже. На этом фоне и могла произойти такая переоценка.
А пока текущие низкие оценки банков - это скорее новая норма под нынешнюю стоимость денег и уровень рисков, чем какая-то необъяснимая аномалия.
––––––––––––––––––––––––––––––
👇 Продолжение поста ниже 👇